下游需求维持高增长,行业供需格局有所改善。齐峰是装饰原纸的龙头企业,主要产品包括可印刷装饰原纸(20万吨)、素色装饰原纸(10万吨)、表层耐磨纸(2万吨)、无纺布壁纸原纸(3万吨)。从供给端来看,2016年装饰原纸市场(包括可印刷装饰原纸、素色装饰原纸、表层耐磨纸)年供给约85万吨(齐峰32、夏王18、华旺10),行业集中度较高(CR3约达到75%)。从需求端看,装饰原纸下游包括刨花板、纤维板、强化木地板等人造板。随着实木替代和定制家居兴起,人造板需求快速增长,装饰原纸的市场需求由2008年的30万吨增至2015年的72.8万吨,预计近年年均增速将达到10%以上。2015年底,由于齐峰、夏王、华旺新增产能集中投放(各5万吨),导致2016年行业供需格局较差,企业盈利能力受到拖累,催化小产能加速退出。在下游需求高增长的背景下,目前行业供需格局有所改善。
   
2月提价落实顺利,对冲成本上涨不利影响。公司装饰原纸的原料成本主要是钛白粉、木浆(生产1吨的装饰原纸需要0.3吨钛白粉、0.7吨木浆)。2016年钛白粉价格由年初的10000元/吨上涨至目前的17000元/吨,针叶浆、阔叶浆上半年价格下跌但10月后价格略有上涨(具体见下图),综合导致公司原料吨成本上涨约2100元/吨。而产品价格方面,去年年初在供需压力下公司产品略有下调(下调6%),去年11-12月产品价格两次提价合计1600元/吨,实际落实仅1000元/吨,导致公司2016年盈利能力下滑严重。2017年2月,公司装饰原纸产品再提价1000元/吨,到目前为止已经全部落实,将有效对冲成本上涨的不利影响。公司目前的产品吨净利水平在400元左右,净利率在4%-5%,处于历史底部(历史平台期在1000元/吨左右,净利率在11%),未来公司产品的吨利润水平具有较大的向上空间。
   
大股东全额参与定增,无纺布壁纸具有成长空间。2016年9月,公司发布预案拟向一致行动人李安东、李润生定向发行股票5482万股,募集金额不超过5亿元,用于子公司淄博欧木特种纸业年产5万吨素色装饰原纸、3万吨无纺布壁纸原纸项目。如果定增顺利,预计3万吨无纺布壁纸将于18年投产、5万吨素色装饰原纸将于19年投产。其中,无纺布壁纸具有良好的成长空间,由2011年的3万吨增至2017年预计的12万吨,未来市场容量有望发展至百万吨级。公司目前无纺布壁纸产能3万吨,定增顺利投产后将达到6万吨,2017年预计市场份额达到50%。
   
盈利预测及投资建议。目前行业供需格局向好,公司装饰原纸提价顺利。预计公司2017年产能40万吨(2017年装饰原纸投产5万吨),平均吨净利600元/吨;2018年产能43万吨(2018年无纺布壁纸投产3万吨),平均吨净利1000元/吨,对应2017/2018年的PE分别为2.4亿、4.3亿,对应PE约为23倍、13倍。考虑到公司业绩改善具有较大弹性,给予“推荐”评级。